社科院尹中立:房地产市场原因导致流动性过剩

在一段时间以来，应该说大家都是把流动性过剩作为一个前提去观察和分析房地产市场，但是，我今天要把它颠倒过来，就是换一个角度，我的观点主要的结论是由于房地产市场的原因导致了流动性过剩。所以，不仅仅是流动性过剩影响房地产市场，实际上房地产市场本身它实际上是出现流动性过剩的一个根源。

为什么会有这样一个结论呢？什么叫流动性过剩？流动性过剩简单的来说，用老百姓的语言来说就是钱过多，银行体系的钱过多，直接的表现是什么？是银行的贷款占存款的比重在逐渐下降。应该说在90年代中期之前，中国实际上是所有的银行都是以拉存款作为重要的一个工作任务。因为那个时候，所有的存款都能变成贷款，就能够变成银行经营的效益，但是从1997年之后，我们的银行贷款占存款的比重在一路下滑，截止到2006年底，这个比重已经从百分之九十多降到百分之六十多一点，也就是银行大量的资金不能以贷款的形式变成资产。简称流动性过剩。

我们再看看这样一个钱过多的局面是怎么造成的，主要的原因是由于外汇储备占用了大量的基础货币，可能术语比较专业一点，简单的来说央行为了稳定外汇市场，稳定汇率，它就不得不每天从市场上大量的用人民币买回美金，在这个交易过程中，外汇储备增加了，但同时市场的人民币增加了，也就是央行每天向市场注入大量的人民币的主要货币，这样一个数字是多少呢？2005年大概是每天想市场注入5—10亿左右的美元等值的人民币，现在尤其是2007年下半年以来，大概是每天向市场注入15亿美元等值的人民币，所以，我们看到2007年一个奇特的现象，央行先后十次调整存款准备金率，存款准备金率从9%左右最后一次是上调到14.5%，但是，每一次上调不到一个月左右的时间，所有的银行在央行的账户上就会多出很多钱，超额储备又多出一大截，被迫让央行下一次赶快动手调整存款准备金率，所以，不断的调整，但是国家银行帐户上多余的钱在不断的增加，源源不断的冒出来，原因就是外汇储备在增加，在这个过程中基础货币被动的在发行。

所以，大家从这个图表上可以很直观的看出来，我们流动性过剩是与外汇储备大量增加直接相关的，外汇储备为什么会如此大量的增加？原因是我们外汇顺差在大量增加，简单的说，我们的出口减掉进口叫净出口，净出口占GDP的比重在迅速增加，我们以前净出口在GDP当中的比重大概只有2%左右，现在已经迅速的超过了10%。这样一个现象，它会导致什么样的结果呢？我们先看看我们宏观经济学里面两个最著名的恒等式大家就明白它的经济学含义是什么。

这两个等式是GDP核算的方式，他推导出一个结果净出口实际上等于储蓄减掉投资，我们现在投资已经不低了，进出口大量的在增加，它就意味着什么？意味着我们储蓄是过渡的，是因为储蓄过多所导致的这样一个后果，这样一个结论可能和大家日常的感受截然不同，既然储蓄过多，那么应该说我们钱越来越多才对，但事实上这几年国家的钱越来越多，而我们老百姓的钱实际上相对来说在越来越少，因为从房地产市场的舆论压力可以看出来，大家买房或者是消费遇到了前所未有的一些麻烦，原因在什么地方？不是我们钱过多了，是我们的钱相对不足。这个储蓄到底问题出在什么地方？我们经过结构性的分析就可以看出它的问题之所在。

我们的储蓄不是出在总量，而是出在结构上。我们个人储蓄的比重，我们先从时间上来看，我们刚才一系列的数据表明我们这些外汇储备迅速的增加也好，外贸顺差占GDP比重迅速的上涨也好，这样一个时点都在什么时间，都是在2001年之后出现的，尤其是2004年之后出现的一些现象，所以，我们用结构的分析方法可以分析一下，在2003年之后，尤其是2001年之后，中国的储蓄结构它到底发生了什么样的变化，这个变化就可以看得很清楚，我们在这个过程当中，居民的储蓄比重是在迅速的下降，随之而来的是企业的储蓄，或政府的储蓄在迅速的上升。然后，总体而言，它的储蓄总量在增加。

这样一个事情为什么是出现在2001年之后？大家很容易联想到1998年我们推行了住房制度改革，应该说住房制度改革从1998年23号文件出台之后，到真正的贯彻执行，到基本完成，大概是在2001年，2002年基本完成，所以，我们就可以看到，至少从时间上，我们能看到这样一个宏观经济的脉络，因为在那个时点我们推出了住房制度改革，完成了住房货币化的任务，所以，就出现了一系列的宏观经济现象，外贸顺差在大幅度的飙升，外汇储备迅速增长，因而，出现了流动过剩，这在时间上至少是吻合的。进一步的分析表明，这不仅仅是在时间上是吻合的，他们在逻辑上也完全一致的，为什么说住房制度改革会导致这样一系列的变化？大家看一看这一张图表，因为住房制度改革就使得从居民的角度来看，他的支出发生了根本性的变化。

1998年住房制度改革之前，在我们所有的城镇居民当中，它的住房的支出是接近于零的，占总的消费的比重实际上不到百分之一，但是，这样一个货币化，市场化的改革之后，它的支出结构立刻发生了变化，尽管作为改革配套的措施，我们在房改的方案当中专门设置了一个住房公积金制度，还有住房补贴一系列的制度，但是大家都知道，计划赶不上变化快，我们当初可能基于当初的住房价格水平所设计的住房公积金或者住房补贴的水平是能够适应当时的房改的需要的，但是，正是因为房改，所以，推动了土地资源价格的巨大变化，所以，迅速的我们就会发现，我们当初政府给我们的住房公积金或者住房补贴根本不足以我们住房开支的需要。导致了我们本没有的一项开支迅速的成为我们主要的一项开支，我们现在所有人消费结构当中支出最大的一项是住房开支，也有的人说我已经有房子了，但是并不代表你的住房开支不大，假如你没有住房，要到市场上买或者租，这项开支在以非常快的速度增长。

我们以一个指标衡量这样的变化过程对老百姓消费带来的影响，这是商品房销售额占整个社会零售总额的比重，我们可以看到它变化的拐点就是出现在1998年。在1998年之前，整个社会的商品房占整个社会零售总额的比重在6%左右，而且一直维持在这个比例，从来没有变更过。但是，在1998年之后，众所周知的原因，它迅速的上涨到2003年就已经超过16%，也就是说在短短几年时间之内，我们商品房的销售量占整个社会零售总额的比重从以前的6%到超过16%，后面的数据就以更快的速度增长，为了看看这个转折点出现在什么地方，所以，我的数据基本上2003年前后。

在房改之后，我们个人买房占整个市场的比重在迅速增加。之前购房的主题是单位，而不是个人，那时候个人占的比重实际上不到40%，这样一个比重在2002年不到90%，2003年超过90%，这是一个非常迅速的变化。我们再以银行的按揭贷款的数据作证这样一个结论，1998年贷款只有区区400亿元，截止到2004年底快到一万六千亿，2006年底超过两万亿，我们在研究中发现一个很有趣的现象，2000年出版的关于住房金融的书当中，最大胆的预测中国的房地产金融会有非常广阔的发展空间。但是即使最大胆的估计没有预测出事实发生的变化，这些数据表明，要知道银行按揭贷款的余额实际上是居民的附带。而商品房的销售额占整个零售额的比重实际上反映出整个社会消费结构的变化，所以，不同的数据佐证的是同样一个问题，在1998年之后，中国老百姓在住房的开支在迅速的增加，它的消费结构发生了深刻的或者叫彻底的变化。

这样一个住房制度改革对企业意味着什么？我们知道，对企业带来了两大好处，第一个是降低了企业的工资成本。我们在房改之前，企业有一项固定资产投资叫基建的支出，这是盖房子。它没有在工资下反映出来，但实际上它形成了企业的成本支出，但是房改之后，尽管我们的企业给职工支付的工资当中包含了住房补贴的项目，但是因为价格上涨，就使得企业实际的工资的支出在下降，我们可以看到，好多研究宏观经济学的很多专家一直以来非常困扰的一个现象，万思不得其解，最近的十年以来，中国的城镇职工工资的水平在迅速的上涨，昨天中国社科院社会研究所公布的关于2007年整个职工的工资增长幅度，扣除了通货膨胀的物价之后，还增长了13%，实际上是超过GDP的。

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